一、宏观扰动加剧，商品估值承压

　　近期国际宏观层面扰动显著加大。美联储9月议息会议如期加息25个基点，将联邦基金利率区间上调至3.75%—4.00%，这是美联储三年多以来的首次加息。然而，美联储主席沃什在会后释放了超出市场预期的鹰派信号，点阵图显示16名官员预计年内至少再加息1次，并将降息时点推迟至2028年。CME FedWatch Tool数据显示，美联储10月加息25BP概率约57%，市场预期年内仍有一次加息动作。

　　受此影响，美元指数震荡走强并突破100整数关口，2年期美债收益率大幅飙升，WTI原油价格下跌3.28%。美元走强直接提升了以美元计价的商品持有成本，原油价格波动同样剧烈，美原油、布油双双跌破100整数关口，棉花替代品涤纶短纤价格也随油价回落至7000元/吨左右，较前期高点下跌超1000元。替代品价格走低在一定程度上削弱了棉花的比价优势，对棉花需求形成间接压力。

　　市场分析：从历史经验来看，加息本身不一定对应商品“熊市”，决定商品价格走势的关键在于加息相对市场预期的变化，以及货币紧缩与实体供需周期之间的相对强弱。当前市场对后续加息已有较为充分的定价，短期内商品价格的进一步下行空间或相对有限，但美元偏强格局仍将压制棉花价格的反弹弹性。

　　二、全球棉花供需格局收窄，底部支撑渐显

　　从基本面来看，全球棉花市场正呈现供应下降、需求增加、库存去化的格局。USDA 9月报预计2026/27年度美棉产量为287.4万吨，环比下降8.9万吨，同比下降15.2万吨。美棉产量下调主要因产区干旱导致单产下降，全国平均单产下调3%至每英亩776磅。值得注意的是，USDA 9月报是美国新棉大量上市之前的最后一份月度例报，这意味着美国干旱导致美棉减产的想象空间已大幅收窄，后续美棉产量进一步下调的可能性有限。

　　全球范围来看，2026/27年度全球棉花产量预计为2554.3万吨，同比下降100.8万吨;消费量预计为2676.3万吨，同比增加39万吨;期末库存预计为1521万吨，同比下降118.7万吨。整体来看，新年度全球棉花供应收缩、需求增长、库销比下降，供需格局呈现收窄态势，对棉价底部形成一定支撑。巴西2025/26年度产量预估为408.2万吨，出口维持历史高位，仍是全球最主要的贸易供应来源，但2026/27年度产量预期回落至402.8万吨。

　　市场分析：全球棉花供需格局的收紧是中长期棉价的重要支撑因素。但短期来看，北半球新棉即将集中上市，供应端的季节性压力不容忽视。国际棉价(ICE美棉)受主产区干旱、优良率下滑及全球去库存预期支撑一度创逾两年高位，但9月USDA供需报告产量下调幅度不及预期，叠加美元指数走强，多头获利离场，价格从高位回落，主力12月合约收盘81.13美分/磅，周跌幅达5.87%。

　　三、国内市场：减产预期证伪，需求成色不足

　　国内市场方面，郑棉主力合约期价重心环比持续下移，较9月初高点累计跌幅约7%。市场承压主要源于两方面因素：

　　一是新疆地区新棉已零星上市，天气扰动窗口消失，大幅减产预期逐步证伪。据卓创资讯实地走访调研，预计2026年新疆棉花总产量大概率在700万吨，同比减少4.34%，减产幅度基本符合市场预期。减产根本因素在于种植面积与亩产均出现下滑：面积方面，新疆部分地区政策调减非宜棉区、地下水严重超采区域;亩产方面，北疆因5月低温、6—8月阶段性高温影响棉花结铃，亩产下降幅度较为明显。综合考虑，预计本年度我国棉花产量同比下降3%—5%至740万吨上下。

　　二是需求端支撑力度有限。本轮“金九银十”传统需求旺季启动前，下游纺织企业开机负荷阶段性好转，但随着旺季深入，开机负荷未见明显改善。截至9月中旬，主流纺企开机负荷约为70.1%，织布厂开机率仅为37.36%，且回升缓慢。产业链利润分化明显，内地纺企处于-1200元/吨深度亏损区间，纺企纱线库存为32.12天，处于近五年最高水平。织布厂秋冬面料订单零散下达，下游采购以短单、散单为主，坯布成品库存虽处历史低位但补库意愿低迷。旺季成色不足以成为市场共识。

　　市场分析：国内棉花市场正处于“减产利多出尽”与“需求验证不足”的双重压力之下。前期推涨棉价的核心逻辑——新疆高温减产预期，随着新棉陆续上市已被市场充分消化，盘面已对此作出相对充分的定价反应。后续市场关注重心将转向新棉收购成本与下游订单的实际兑现情况。

　　四、未来预期与关键变量研判

　　(一)新棉开秤价格：四季度棉价的核心锚点

　　随着新棉采摘、收购全面铺开，市场交易主线将从减产预期转向现货成本验证，籽棉开秤价格将直接决定皮棉成本中枢，主导四季度棉价运行方向。从目前新疆地区零星收购情况来看，北疆机采籽棉收购价暂在7.3—7.4元/公斤为主，衣分40%—42%不等，新棉理论成本价约16600—17000元/吨，低于此前市场预期的7.5元/公斤，南疆手摘棉开秤价已达8.41元/公斤，显著高于去年的6.2元/公斤。

　　轧花厂心态较为谨慎，多数企业希望到国庆节假期后，籽棉价格趋稳再进行集中收购。棉农与轧花厂之间的价格博弈在所难免：棉农因农资成本上涨和产量预期下滑，挺价意愿强烈;而轧花厂担忧收购成本攀升至近四年高位带来亏损风险，抵触接受高价。

　　预期判断：若新棉收购成本中枢在16600—17000元/吨区间得到确认，将对郑棉盘面形成一定的成本支撑。但需警惕两种情景：若籽棉收购价超预期上涨，棉价有望获得上行动力;若轧花厂压价收购导致开秤价持续走低，则盘面可能进一步下探。

　　(二)储备棉轮出节奏：供应端的重要变量

　　截至9月17日，本轮储备棉累计成交总量35.0243万吨，成交率99.22%，成交均价17266.09元/吨。近期轮出成交率有所回落，9月17日成交率降至80.90%，成交均价16691.13元/吨，显示市场竞拍热度边际降温。储备棉持续轮出在新棉上市前补充了市场供应，阶段性缓解了现货紧张局面，对盘面形成压制。后续需关注本轮储备棉轮出将于何时结束，若轮出提前结束，供应端压力将有所减轻。

　　(三)下游需求复苏力度：决定反弹高度的关键

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