美国前三季度经济增速达到2.9%，与中国的PMI数据相映成辉，但细究其背后的原因，主要是靠净出口贡献了0.8%。出口顺差增加或是因为美元走弱和大豆价格因南美水灾而暴涨的等因素促成的。此外，存货投资的增加对经济增长贡献了0.6%，由于出口和补库存这两项都属于短期因素，不具有可持续性，所以，估计美国经济全年的增速不会超过2%。

　　美国经济自2009年下半年复苏至今，主要靠量化宽松的货币政策，但就业状况并不理想，宽松的货币政策又导致贫富差距的不断扩大。在这种弱复苏又难以持续的背景下加息，估计最多也就两次了。反观欧洲与日本经济，都没有好转迹象。今年以来多个大宗商品价格的上涨，也只是反弹而已，因为供过于求的基本格局难以改变。

　　纵观全球这些发达国家的经济，几乎没有一个向好的。我认为，一个长期而根本原因在于人口的老龄化导致需求减弱。人口的老龄化本身对于住房和汽车这两个最大的消费品都没有了旺盛需求，城市化进程早已完成，人口的流动性接近于零。例如，日本人平均年龄为46岁，比中国人的平均年龄大10岁，欧洲大部分国家的平均年龄接近40岁或在40以上。人口大国中，只有印度最年轻，要比中国小10岁，故最具有高增长的潜力。

　　因此，中国处在全球性经济衰退的时期，很难期望经济回暖能够获得外部的支持。一方面要稳增长，另一方面又要促改革、去杠杆，从短期看似乎存在矛盾。从各国的经济史看，经济减速过程就是加杠杆的过程，因为政府总是愿意采取逆周期的政策来刺激经济复苏。真正有效的去杠杆，就像美国2008年的发生的次贷危机，通过危机的方式强行去杠杆。所以，极少有在不发生危机的情况下成功去杠杆的案例。从长期看，是否可以通过改革来化解结构性问题呢?我觉得这只是一个美好的假设。大家都习惯于展望未来，却很少有人去反思调结构调了那么多年，结构性问题却越来越严峻呢?

　　这些年来，无论采取PPP模式还是债转股模式，目的就是为了去杠杆，若让民间资本与国有资本捆绑在一起，就可以分摊国家的投资成本。但在经济下行的背景下，民间资本的投资意愿总体是不足的，外流的需求越来越大，这就使得很多决定改革成效的工具很难奏效。

　　如果经济能重新回到高增长，那是可以实现去杠杆目标的，比如2000年前后，中国四大行的坏账剥离，让四大资产管理公司去慢慢消化。这种模式之所以能成功，是因为高增长带来的收益可以冲抵坏资产。如今，经济处在下行过程中，去杠杆的方式只有通过风险爆发的方式来解决，这对于经济当然有巨大的破坏性。

　　既然要防风险，同时还要稳增长，在经济下行、劳动生产率下降的背景下，政策的空间被压得越来越窄，可选择的余地越来越小。这就要求我们更加现实，而不要像过去那样存有太多幻想。过去日子好过的时候，你都没有实现那么多目标，如今就更难了。

　　综上所述，我认为今年五年中国的杠杆率水平仍将快速上升，因为高增长已经不可能，经济减速也无助于去杠杆。但去不了杠杆，能够稳杠杆也不错，即通过减少投入，使得全社会的杠杆率水平能够稳住，代价当然是经济增速进一步下降，但全社会的投入产出比可以上升，对经济稳定和结构改善而言，应该是利大于弊。